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　　传媒 26年电影春节和全年展望：好莱坞大片储备多，衍生布局拉长IP价值

　　近期行情冲高回落，叠加两融保证金比例调整，引发市场广泛分歧。但在我们看来，此次调整并非趋势反转，而是对短期过热行情的良性修正，将引导市场弱化题材炒作、逐步向慢牛行情演进，而证券板块的行情亦不会缺席这一进程。

　　股票市场活跃度是证券行业估值与业绩的同频指标，其景气度决定了板块估值的下限；超预期金融政策则是打开板块估值上限的核心变量。当前，资本市场活跃度较高叠加慢牛行情预期，构筑了2026年股市交投活跃的坚实基础；而“十五五”规划建议稿释放出对资本市场的高度关注，未来不排除金融政策超预期催化的可能性。综合来看，证券板块具备下方有底、上方有空间的清晰格局。

　　从定量维度看，以50家样本券商为研究对象，在18000/20000/22000亿元日均成交额的不同场景下，对应2025年Q3净资产基数的PB（LF）分别为1.36倍、1.43倍、1.50倍，该测算结果构成了板块的估值下限。

　　1）当前估值已触及板块坚实下限，安全边际充足。截至2026年1月16日，样本券商总市值约39901亿元，对应PB（LF）仅1.34倍，已低于测算的估值下限。在A股慢牛的大背景下，若2026年股市日均成交额逐步企稳并沿着向假设区间攀升，板块有望在某一时点启动补涨行情，估值向1.36~1.50倍PB的测算区间靠拢。

　　2）金融政策催化是打开估值上限的关键变量。若后续出现超预期金融政策催化，市场将基于政策驱动的成长逻辑给予更高估值溢价，板块估值弹性有望媲美2014~2015年（2.0-4.0倍PB）、2020~2021年（1.8-2.0倍PB）两轮景气周期，从而突破现有估值区间。

　　风险提示：市场价格波动的不确定性、企业盈利预测不确定性、技术更新迭代。

　　回顾25年，我们发现三大行业趋势：1）系列动画电影亮眼。25年票房前十中有4部动画，其中两部创纪录。2）衍生布局成趋势，“短期票房+长期衍生”最大化IP商业价值。3）进口片供给充足，已成暑期、跨年重要供给。

　　展望26年春节档，两部高票房IP续作《飞驰人生3》《熊出没12》已定档，后续大麦、猫眼、

　　均有重磅待定档。卡司强劲、过往同类电影票房出色，因此依然看好26年春节档。

　　》《玩具总动员》《小黄人》等头部IP续作均有望引进国内。25年进口片引进顺利，26年好莱坞电影储备丰富，我们看好今年国内进口电影票房表现。

　　风险提示：影视剧面对剧本杀和其他线下娱乐活动竞争的风险、影视剧拍摄进度不及预期的风险、影视剧内容监管风险、影视资产减值风险、艺人道德风险、音乐演出票房增长不及预期的风险、全国场馆排期接近饱和导致音乐演出供给难以增长的风险、大麦出海布局进展不及预期的风险、演出票务市场竞争加剧的风险、知识产权保护不力的风险、与三里鸥等版权方合作无法续约的风险、难以与更多头部版权方达成合作协议的风险、企业风险识别与治理能力不足风险。

　　1月15日，Qwen App正式宣布全面接入淘宝、支付宝、淘宝闪购、飞猪、

　　等阿里生态业务，成为了全球首个能完成真实生活复杂任务的AI助手。我们认为，大模型已经持续迭代超过3年，CSP厂商也为此投入大额资本开支，2026年有望成为AI全面走向应用发展的一年，包括整合生态推出各类AI助手、通过广告引流实现创收等，建议重视AI应用的发展。当然，AI应用的发展也会继续推动大模型进一步训练迭代以及推理算力的持续增长，因此也持续看好算力板块。

　　台积电披露最新财报，收入、净利润、毛利率与资本开支指引均超出市场预期，公司提及大额资本开支指引是基于与客户反复沟通后确定的。对此，我们认为台积电的指引可以作为算力行业的重要前瞻指标，预期2027年算力需求仍有望保持强劲增长势头，从通信行业来看我们持续推荐

　　风险提示：国际环境变化；AI发展不及预期；竞争加剧；汇率波动；数字中国发展不及预期；下游资本开支和需求不及预期。

　　当前汽车板块处于淡季弱势表现，但结构性看反内卷及出海预期改善，自动驾驶政策催化落地，人形机器人

　　V3样机展示惊艳。我们维持前期观点，26年汽车以旧换新政策支撑内需，商用车或更为受益；结构性看多端侧AI（无人驾驶及机器人）商业化0-1突破带来估值弹性，关注反内卷下经销商环节周期底部困境反转。

　　整车板块: 景气延续“弱预期、弱现实”，反内卷持续推进，出口预期改善。本周乘联会披露26年1月1-11日国内乘用车批发及零售销量同比分别-40%、-32%，其中新能源同比分别-30%、-38%，淡季景气承压，但市场预期或已钝化。1月14日，工信部、发改委、市场监管局三部门召开新能源汽车行业企业座谈会，部署规范新能源汽车产业竞争秩序相关工作，坚决无序“价格战”，看好后市场经销商新车销售有望盈利改善。此外，1月12日商务部通报中欧电动汽车案磋商进展，拟向对欧盟出口纯电动汽车的中国出口商，提供关于价格承诺的通用指导；1月16日正在中国访问的加拿大总理卡尼表示，加拿大将以优惠关税税率进口4.9万辆中国电动汽车（税率将从100%降至6.1%）。

　　自动驾驶：26年有望成为无人驾驶商业化元年，当前特斯拉部署的FSD V14或已达准L4水平，政策宽松预期强化。本周美国众议院举行听证会，讨论更为宽松的新汽车自动驾驶立法；上海发布《上海高级别自动驾驶引领区“模速智行”行动计划》，目标到2027年高级别自动驾驶应用场景实现规模化落地。我们看好具备软硬一体解决方案能力的主机厂及Tier1、出行平台及运营商、芯片等自主可控、激光雷达及线控底盘等增量零部件，主机厂科技属性有望重估。

　　人形机器人：本周行情延续走强，特斯拉展示的V3样机视频提振市场预期，近期T链核心供应商关键沟通持续推进，未来1-2个月去伪存真强化，进入基本面兑现阶段，板块缩圈特征显著，重点把握T链确定性及技术迭代受益环节。后续板块跟踪潜在节点包括：1.28特斯拉年报解读、2-3月V3样机正式发布及小批量量产、Q2供应链海外产能准备进展、下半年大规模量产，以及宇树上市进展等。

　　商用车：国内大厂陆续恢复AIDC建设招标，近期B厂大单逐步落地；随着计算卡国产替代加速，大厂招标规模有望扩容至27-28年，提振市场对柴发机组及其核心部件大缸径的增长预期。

　　风险提示：行业景气不及预期；政策落地效果不及预期；出口销量不及预期；行业竞争格局恶化；客户拓展及新项目量产进度不及预期。

　　前期系列报告剔除了通过预测全社会ROIC来分析利率中枢的理论，但问题是如何预测企业利润？本文分别对利润（基于Kalecki-Levy利润公式）、通胀（基于古典二分法与货币中性理论）、宏观叙事（基于叙事经济学与菲利普斯曲线）进行了深入思考。将这三个概念串联起来，可以得到所有的宏观经济名义变量都是市场预期与信心在会计上的记账结果，本质上是一种“感觉”。

　　从经济史的角度看，而宏观意义上的产出核算与微观上企业利润仅仅是近百年西方资本主义世界创造的产物，市场经济制度正是基于人性且激励相容的巧妙设计，并通过在现代商业银行信用货币体系（私人部门贷款需求创造存款的一种具有“公私合营”特征的制度）以及现代会计记账原理（更多基于公允价值而非历史成本）下，通过人们对利润追逐的热情，激励企业家的冒险精神。这种制度设计会自发的带来经济周期，但从长期看，正是微观主体对未来的憧憬与信心，支撑着整个人类世界在曲折中不断探索前行。而利率波动从某种层面看，就是对市场信心变动的一种体现，信心积极则对应利率上行（以及利润上行、通胀上行），信心萎靡则对应利率下行（以及利润下行、通胀下行）。

　　在此背景下，我国宏观经济分析范式面临转型，“市场预期”越来越重要。从发展阶段来看，我国目前已经迈入初等发达国家序列，居民早已解决物质上温饱相关的刚性需求，需求更多的集中于生活品质，这些更加接近“可选消费”领域，这使得预期与信心越来越对居民决策产生影响。从这个角度看，2024年9月下旬超预期召开的政治局会议，2025年2月横空出世的“Deepseek”，2025年二三季度中国与美国进行贸易斗争取得积极成果，2025年9月抗战胜利阅兵，是否可从带动微观主体对未来预期转变从而对宏观带来积极变化非常重要。

　　目前我国实际增速在全球仍属于较高水平，同时近年来我国产业升级持续并在全球“攻城略地”。这也是中央经济工作会议提到“我国经济长期向好的支撑条件和基本趋势没有改变”的原因。市场体感的“经济形势不好”更关乎“名义指标”，本质上信心，而信心有时是可以独立于“实际指标”的。根据Kalecki-Levy利润公式，源于财政赤字与贸易顺差的增长无法完全扭转投资与消费下降带来的冲击。但这样的现象会长期持续吗？但这种情况并不会持续，既然是信心，那就大概率一个中短期变量，我们认为“十五五时期”是大概率能够实现反转的。对债市而言，继续期待我国长期利率在“十五五”时期继续维持在低位水平大概率将失望。

　　制药产业链：本周制药行业表现一般，恒瑞医药SHR-1826获CDE突破性治疗资格，NewCo公司Kaliera全球III期激进推进HRS-9531，JPM 2026披露全球化战略成果；百济神州百悦达®中国快速商业化，JPM大会披露研发投入效率；康方生物合作伙伴Summit递交依沃西单抗FDA上市申请并启动联合用药合作，线低表达胃癌获统计学意义的OS和PFS显著获益；中国生物制药以最高12亿元人民币的对价收购赫吉亚100%股权；中晟全肽与诺华就多肽RDC资产达成全球授权协议。

　　医疗器械及服务：本周部分AI医疗、脑机接口、手术机器人相关公司表现活跃，其中表现有所分化，如部分新布局相关业务的公司上涨较多，前期涨幅较多的部分公司本周有所回调。建议2026年加配医疗器械板块，板块主要投资机会来自业绩复苏、出海、脑机接口、AI医疗等，科技牛市背景下有望诞生几倍股；多家医疗器械公司将于2026年迎来业绩改善和估值修复，脑机接口和AI医疗方向相关催化较多。

　　中药、生物制品及商业：1）中药：本周板块跑输大盘及医药指数，市场关注呼吸道疾病发病率、基药目录等进展；除此之外，市场持续关注“四同药品”价格专项治理、中成药集采等外部政策环境变化等带来的影响。2）生物制品：板块本周跑输医药指数及大盘；部分企业前期股价涨幅明显，本周回调较多。本周南北方流感样病例报告ILI%本周环比均降低，南北方流感病毒检测阳性率本周均环比降低。3）医药商业：本周跑输申万医药及大盘。药店板块关注门店转型及四类药品；医药流通板块关注稳健低估值标的及十五五规划。

　　风险提示：行业政策风险；研发不及预期风险；审批不及预期风险；宏观环境波动风险。

　　热点方面，特高压政策倾斜，1月15日国家电网发布消息称 “十五五” 期间固定资产投资预计达 4 万亿元、较 “十四五” 增长 40%；脑机接口技术和商用双催化，1月12日，国内第一家聚变能源商业公司能量奇点宣布，自主研制的纯导冷结构高温超导磁体成功励磁至20.8特斯拉，经150分钟稳定运行后安全退磁；可控核聚变技术持续突破，1月12日，脑机交互与人机共融海河实验室消息显示，其团队相关成果被刊发于《新型工业化》期刊，该团队设计开发五代空间站在轨脑机交互系统，完成人类首次 “太空脑机接口实验” 并在后续多次载人飞行任务中实现重要应用。

　　市场风格跟踪：25年4月至5月份市场核心热点集中于贸易战相关题材，市场主题投资行情盛行，风格延续小盘成长占优。 7月至8月，市场回暖，上证指数屡创新高，成交额维持高位，市场小盘成长更具弹性。9月市场进入调整期，热点转移至半导体、人形机器人和新能源。10月初，中美关系预期反复，热点围绕军工和稀土。10月中旬至11月中下旬，热点主要围绕涨价和十五五规划双线逻辑，聚焦于存储芯片、锂电池和量子科技。12月初至1月初，前期热点板块调整，机器人迎来收购潮，可控核聚变进入技术突破期，商业航天政策产品双催化，无人驾驶、脑机接口加速商用落地，热点主线围绕机器人、可控核聚变、商业航天、无人驾驶、脑机接口概念板块。1月中旬以来，商业航天、AI应用调整，特高压、可控核聚变和脑机接口有望成为新热点。

　　风险提示：内需支持政策效果低于预期；中美战略博弈加剧风险；美股市场波动超预期。

　　微观资金面方面，新成立偏股型基金133.6亿份，股票型ETF净流入-1307.5亿元，其中宽基ETF净流出超过1900亿元，沪深300、双创ETF分别-965.3亿元、-452.9亿元，行业主题ETF净流入接近600亿元，TMT、周期资源ETF分别363.3亿元、201.8亿元；两融资金净流入1052.2亿元，交易额占比11.3%，环比持平，流入较多的行业主要有：电子、通信、计算机；2025年1-11月，保险公司保费收入5.76万亿元，在已经两年高增的基础上继续增长7.6%；南向资金净流入89.9亿元，今年以来净流入383亿元。

　　风险提示：限于数据可得性存在统计不够完备的风险，部分未披露数据为依据历史数据估算所得，存在模型失效导致的测算误差风险及数据统计误差风险。国内货币政策宽松不及预期，资金价格上行风险。国内稳增长政策落地不及预期，融资需求下行风险。当前全球宏观环境存在较多不确定性，全球经济衰退风险概率上升，美联储货币政策存在不确定性，可能对全球资金流动性带来扰动。海外地缘政治冲突加剧风险，全球政治局势复杂严峻化、地缘政治持续恶化和扩大化。

　　证券研究报告名称：《影视院线年电影春节和全年展望：好莱坞大片储备多，衍生布局拉长IP价值》

　　证券研究报告名称：《周报2026年第2期：千问接入阿里生态业务，台积电超预期，推荐算力板块》

　　证券研究报告名称：《宏观叙事、利润创造与通胀迷思——货币金融与利率理论系列（四）》

　　证券研究报告名称：《两融和行业主题ETF资金强劲流入——流动性周观察1月第3期》